中国中免(601888)：海南省日上收益改进 汇率房租拖累盈利

事情：中国中免公布2023 年中报，中国中免租拖企业2023 前半年完成收入359 亿人民币/同比增长29.7%，海南完成归母净利润38.7 亿人民币/同比下降1.83%，省日上收扣非后归母净利38.5 亿人民币/同比下降1.87%。益改在其中，进汇Q2 完成收入151 亿人民币/同比增长38.8%，率房累盈利归母净利润15.6 亿人民币/同比增长13.9%，中国中免租拖扣非后归母净利润15.6 亿人民币/同比增长13.9%，海南与此前预告片一致。省日上收

   评价：

   1、益改海南省日上收入改进，进汇费率房租连累销售业绩。率房累盈利上半年度企业收入359 亿人民币/同比增长29.7%，中国中免租拖得益于新冠疫情监管释放压力与国外客流量修复，海南归母净利润38.7 亿人民币/同比下降1.83%，省日上收利润增速慢于收入增长速度通常是汇率贬值造成费用提高及其飞机场房租随客流量修复快速上涨。在其中三亚店收入169 亿/同比增长10%，归母净利润16.9 亿人民币/同比下降31%，会受到成本费上涨危害，海免收入28.1 亿人民币/同比下降19%，关键因新海港开张分离，完成归母净利1.5 亿人民币/同比下降19%，毛利率保持一致，日上上海收入82.0 亿人民币/同期相比提高50%，得益于上海机场线下客流量修复，归母净利润839 万余元/同比下降97%，关键因上机操作房租提升吞食网上盈利。

   2、低数量下离岛免税及线上营销双增长。2023Q2 公司实现收入151 亿完全符合市场预测，依据海口海关数据信息，预估海南省地区收入大约为95 亿，同比增长60%，得益于2022Q2 同时期低数量及其新海港免税城的开张，同比Q1 降低关键因海南省出游淡季，海关部门严厉打击网上代购，出国交易分离及其中产阶层消费结构降低。倒算推断日上进行市场销售50-55 亿，同期相比大幅度提高，得益于线下推广客流量的逐渐苏醒。

   3、利润率稳步增长，赢利同比改进。企业上半年度主营业务毛利率做到30.5%/较去年下半年环比提升7.81pct，同比下降3.4pct，关键因汇率贬值；销售费用率11.9%/同期相比提高5.1pct，关键因飞机场客流量修复，记提房租提升；销售费用率2.8%/同比下降0.3pct，销售费用-3.6 亿人民币/去年同期5.4 亿人民币，通常是汇兑收益利息收入大幅上升。

   2023Q2 公司实现归母净利润15.6 亿人民币，稍高于市场预测（14-15 亿），得益于折扣优惠下挫、积分规则变动和网上代购降低，在其中23Q2 利润率做到32.7%，较23Q1提高3.67pct，同期相比稍微降低1.3pct，会受到费率因素的影响。23Q2 公司实现归母净利润率10.3%，同比Q1 降低0.8pct，关键因北京市上海虹桥机场国际性客流量提高，相匹配房租水准有所增加，但是目前飞机场客流量多为商旅服务为主导，转换比较有限。

   4、投资价值分析：企业Q2 获利能力稍微优于预估，7-8 月海南省迈入暑假小高峰期，运营数据较6 月回暖，后半年新海港GUCCI 和PRADA 进驻，海棠湾二期开张重奢进驻，海南省经营利润有望持续提高；飞机场端伴随着夏天直飞航班的迅速增加，飞机场国际性客流量提高将产生线下营销增长和成本摊低，除此之外国际性客流量修复到一定程度，市区店现行政策有望发布，提议密切关注。预估企业2023/2024 年归母净利润79/98 亿人民币，相匹配PE 公司估值为29x/23x。

   风险防范：疫情影响，世界各国客流量持续走低；宏观经济gdp增速下降；海南免税销售市场市场竞争激烈风险性；现行政策释放出来大跳水风险性。